来自 教育 2019-07-07 18:56 的文章

东软集团旗下东软教育赴港IPO:负债率高企利润

  东软集团(600718)是上交所的第一家上市软件公司,东软教育则是其教育业务的分支,此次东软集团将其教育业务分拆后,欲在港股上市。东软教育是一家民办IT高等教育服务提供商,目前在大连、成都和佛山三地运营三所应用型的大学,同时公司亦提供继续教育服务,以及教育资源与数字工厂的教育服务生态体系。2017/2018学年,公司全日制在校生人数为34600人,其中约15600人报读了IT专业。

  民办高等教育的发展主要得益于:1)政策支持。国家推出《国务院办公厅关于加强民办高校规范管理引导民办高等教育健康发展的通知》、《民办教育促进法》等政策法规鼓励并推动民办高等教育发展;2)人们收入提高,提升了对高等教育的需求;3)经济发展和产业革新对技术人才需求不断增长;4)民办高等教育日益多元化,教学质量不断提高,并且侧重于技术培训的应用型大学更加符合市场需求。

  2013-2017年,民办学历高等教育总规模从779亿(人民币,单位下同)增至1151亿,年化增长为10.3%。民办高等教育约占高等教育市场总规模的10.4%。预计2017-2022年,民办学历高等教育的市场规模将进一步增至1812亿元,年复合增长9,5%。

  受益于技术创新、行业需求和政府扶持,中国软件与信息技术服务行业的增长强劲,中国软件及信息技术服务行业的市场规模从2013年的人民币3.1万亿增长到2017年的人民币5.5万亿,同期年复合增长率达15.4%,并预计在2022年达到人民币10.2万亿元,自2017年起的年复合增长率达13.1%

  中国软件与信息技术服务行业的长足增长提升了对相关从业人才的需求。从2013年的约42.9万人增至2017年的约59.1万人,2013年至2017年的年复合增长率为8.3%。受中国未来IT行业发展向好的推动,IT专业在校总人数预计将继续增长,到2022年约达8.39万人,2017年至2022年的年复合增长率为7.2%。

  中国民办高等教育市场高度分散,根据公司招股书,2017年的民办高等教育机构总数达到746间,CR5=6.2%。以就读人数计算,2017/2018学年东软教育在所有民办高等教育集团中位列第九,在校总人数约3.46万人。

  如果以IT专业学生就读人数计,东软教育则在中国所有民办高等教育服务提供商中位列第一,其IT专业在校总人数约1.56万人。

  东软教育三所高等院校分别位于大连、程度和广东。以IT专业在校人数计,2017/2018学年大连东软信息学院位列辽宁省第一,成都东软学院位列四川省第二,广东东软学院位列广东省第四。

  同时,民办高等教育有着很高的进入壁垒,现存的700多家民办高校数量基本保持了稳定。高壁垒主要体现在:1)政府批准。向相关中国政府获取并持有开设民办学校所需的一系列批准、执照和许可证需要历经冗长而复杂的程序,本身就新参与者的障碍;2)充足的启动资本以及持续投资。开设新学校需要大量资本投资用于教学设施的建设,以及持续投资来支持经营与扩张。新参与者必须拥有充分的资本并能够承担密集的启动投资以及持续追加投资;3)土地资源及相关设施。由于可用土地资源紧张以及租赁成本不断上涨,用于建设学校设施的土地资源之可用性成为了新参与者开办新学校的准入壁垒之一;4)合资格教师。民办高等教育机构对具有实践行业经验与知识的教师需求巨大。无法取得此类资源的新参与者将面临追赶市场现有竞争对手的挑战;5)品牌认知和学生资源。学生非常愿意就读于拥有长期经营历史以及良好声誉的学校,这让新参与者难以招募足够的学生;6)营运经验和管理能力。经营高等教育机构涉及到管理一套复杂职责安排下的众多人员,从而催生高度复杂的体系。没有营运和管理经验,新参与者可能在发展更大规模以及实现规模经济方面面临更大挑战。

  东软教育是全日制学历高等教育提供商,另外公司还有继续教育服务与教育资源及数字工厂服务。根据招股书,2016、2017、2018年,其高等教育业务占总收入比重为90.5%、86.3%和78.9%。

  公司通过大连东软信息学院提供学士、大专与专升本课程,2018/2019学年在校人数14626人,大连东软信息学院目前提供28个学士学位专业,包括21个IT相关专业。通过成都东软学院提供学士、大专与专升本课程,2018/2019学年在校人数10478人,成都东软学院目前提供20个学士学位专业,包括13个IT相关专业,。通过广东东软学院提供学士与大专课程,2018/2019学年在校人数9163人,广东东软学院目前提供16个学士学位专业,包括11个IT相关专业。

  根据招股书,东软教育的下属学校通常每四年提高一次学费。2017/2018学年,大连东软信息学院全免提高了学费,广东东软学院也于当年提高了学费。同时公司表示,会不时审视学费并根据市场状况和未来可能遇到的其他特殊情况,可能更频繁地提高学费。每次一般以现有学费的20%上调学费,公司预计2019/2020学年,大连东软信息学院和广东东软学院还将有提价的需求。

  至于住宿费,则相对比较稳定。2017/2018学年提高了一次住宿费,其他时间住宿费基本不变。

  2015/2016、2016/2017及2017/2018学年,公司三所大学的全日制学历高等教育课程的平均初始就业率分别为95.4%、93.0%及94.5%,高于同期中国高等教育的整体初始平均就业率(分别为77.9%、78.4%及78.6%)。

  学历继续教育即成人高等教育课程,旨在为未注册为全日制学生的成人学生提供学历继续教育服务。成人高等教育课程包括“专升本”和“高中升专科”。大连东软信息学院提供的成人高等教育课程的学费2,800元至6,000元。广东东软学院提供的成人高等教育课程的学费位于9,800元至15,800元间。

  非学历继续教育课程,即通过大连东软信息学院和成都东软学院提供自学考试准备服务。大连东软信息学院提供自学考试准备课程的学费位于4,000元至5,000元之间。成都东软学院提供自学考试准备课程的学费为3,000元

  教育资源服务,由四个模块——课程资源、实践培训项目资源、实验室解决方案以及智能教育支持系统——组成。数字工场服务,即通过有效整合学校教育资源与在职培训,为学生提供技能锻炼和IT研发项目的实际工作经验。

  这两块业务主要是为公司的高等教育提供支持。其在收入中所占比重于2016、2017、2018年增长明显,分别为3.8%、7.7%和14.2%。

  2016、2017、2018年,东软教育营收小幅攀升,2017年和2018年同比增速为13.0%和16.7%。由于公司2018/2019学年较2017/2018学年在校生人数几无增长,高等教育服务的收入增长主要依靠学校提费。另外两块业务增长明显,继续教育与教育资源和数字工厂业务2018年同比增速分别为34.4%和115.6%。

  2016、2017、2018年年内利润分别为0.80亿、1.43亿和1.64亿元,2018年经调整净利润为1.73亿元,调整项目主要为上市开支。

  2017年毛利率与净利率均较2016年有明显增长,主要为公司规模增长,仅体现在雇员薪酬支出增长,而固定开支相对稳定。2018年与2017年相比基本持平,公司的毛利率与净利率水平基本保持稳定。

  公司的期间总费用相对稳定,2018年约占总收入13.5%,其中销售费用、研发费用与行政费用占收入比为1.2%、2.3%和10.0%。

  我们从盈利稳定性、盈利质量、成长性、稀缺性、热度五个维度对东软教育进行评分。

  首先是盈利稳定性。公司主业为学历高等教育,教育行业盈利比较稳定,结合公司过去三年财务也印证了这一结论。我们给其8.5分的评分。

  其次是盈利质量。教育行业有其特殊性,客户是先付费,公司再提供服务,因而现金一般都不错,这在公司身上也是如此。公司的经营现金流净额很漂亮。不过另一方面看,东软教育流动资产为3.11亿元,而流动负债为9.17亿元,流动负债中有2.51亿元为合约负债,即学生学费的递延收入,即使撇除该项,公司的流动比率也远低于100%。公司借款为3.05亿元,现金及现金等价物为2.17亿元,可见公司的资产负债状况不容乐观。公司在招股书中也披露了该项流动性风险,公司建造新校区和学校设施、升级现有设施产生大量资本支出,随着业务扩张,未来可能存在运营资本短缺的情况。因此,该项我们给公司评分7分。

  再次是成长性。公司近两年营收增速为13.0%和16.7%,旗下学校利用率高于95%,加上学额限制,公司在校生人数提升有限,而学费也不可能出现大幅高频增长的情况,教育资源与数字工厂的高增长是个亮点,但该块收入总量较小。给与公司6分评分。

  还有即稀缺性。港股市场已经有若干家民办高等教育集团上市,公司的稀缺性主要体现在其特色是IT高等教育。该项评分我们给7分。

  最后是热度,公司是A股上市公司东软集团的教育业务,带有一定的热度,不过,公司的体量较小,再加上教育股由于政策的影响而热潮褪去,所以我们给出6.5分的评分。

  以下为香港市场同业公司的估值情况。结合公司评分与可比公司估值,我们认为东软集团的合理估值区间为30.7亿~37.2亿(已换算为港币)。返回搜狐,查看更多